中枢论断：短期对阛阓走势保管偏乐不雅，方朝上围绕“自主可控”和“内需刺激”两个深广叙事，温雅科技与顺周期，不错适合市值下千里，但不建议作风切换。

　　11 月阛阓先涨后跌的原因？

　　11 月上旬阛阓飞腾，主因财政计谋预期偏乐不雅，金融计谋较为宽松。（1）月初阛阓对东谈主大会议的财政限度及投向有较高的预期，尤其对于民生、耗尽和地产成见的财政限度较为温雅。（2）金融计谋络续宽松，一方面央行在10 月底晓喻在公开阛阓操作中启用买断式逆回购器具，此举或者增多债券阛阓的流动性；另一方面监管立场也相对比拟讲理。

　　中下旬的震憾调动有表里两方面的原因。（1）里面是财政计权谋低于预期与监管的边缘趋严。11 月8 日，宇宙东谈主大表决批准《国务院对于提请审议增多地点政府债务名额置换存量隐性债务的议案》。共计10 万亿的财政限度力度不小，但由于阛阓预期，尤其是表里机构投资者的预期较乐不雅，最终落地限度可能处于预期的中下沿。除了限度除外，阛阓预期地点政府化债是各经济部门从头加杠杆的第一步，因此对后续的经济方针指点、需求端的计谋投向温雅度较高。此外，针对阛阓飞腾结构，监管也出现了边缘趋严的迹象。（2）外部是特朗普“横扫胜选”超预期，给国内经济增长与计谋宽松带来压力。特朗普胜选后，大类钞票价钱络续“特朗普来回”的脉冲特征，包括好意思元和好意思债利率走强，黄金着落，发达阛阓跑赢新兴阛阓等，反馈特朗普“横扫胜选”比拟超预期。基于特朗普对内延迟、对外裁汰的历史计谋进展，阛阓预期外需承压，同期偏强的好意思元和好意思债利率会给货币计谋酿成制肘。

　　短期对阛阓保管偏乐不雅的立场

　　保管偏乐不雅的主要原因？估值驱动的行情中，分母端逻辑尚未被证伪。（1）本轮行情的特征是估值驱动，而估值波动主要受计谋预期影响。10 月8 日至18 日的调动主因经济计谋不足预期；10 月18 日至11 月11 日的飞腾与金融计谋宽松相关，技艺重复了对财政计谋较乐不雅的预期；11 日以来的震憾调动则主要受到财政计谋不足预期的影响。（2）向后看，短期内瞻望计谋宽松的成见不会被证伪。一方面，现时的计谋尚不足以扭转经济“类通缩”的阵势，后续仍需加力；即使不议论短期通胀诉求，仅出于“防风险”、“衰弱主要东谈主民币钞票价钱出现显着着落”的角度，后续计谋也需要进一步宽松。另一方面，偏宽松的、有针对性的计谋预期指点也一直在抓续。10 月18 日央行开释年内有望进一步降准降息的预期；11 月8 日财政部暗示“专项债券支抓回收闲置存量地盘、新增地盘储备，以及收购存量商品房用作保险性住房方面，财政部正在勾通相关部门商议制定计谋笃定，推动加速落地。”；11 月28 日商务部在“宇宙阛阓起原和耗尽促进责任会议”上暗示，“要把促耗尽和惠民生联结起来，塌实鼓动耗尽品以旧换新，办好促耗尽作为，扩大功绩耗尽，培育新式耗尽，立异耗尽场景，抓续开释耗尽后劲”。

　　要是后续计谋依然不足预期，阛阓有大幅着落风险吗？咱们觉得调动有底。咱们充分表示表里机构投资者对计谋力度与经济偏严慎的预期，不外基于本年以来阛阓资金来回结构的变化以及现时“订价权”的包摄，偏宽松的计谋预期指点瞻望或者相沿阛阓成见朝上。咱们在11 月23 日《现时的行业“订价权”在谁手里？》中提议，活跃资金“订价权”有所下降但并未全齐“丢失”，而现时环境下，留给机构资金的订价空间依然有限。活跃资金和机构资金对“计谋预期”的表示不同，前者温雅宽松的基长入抓续性，后者温雅宽松的后果。这意味着后续计谋的进一步宽松有望带来活跃资金“订价权”的从头抬升，而即使是结构性的“赢利效应”瞻望也能令阛阓微不雅流动性　　保抓充裕。

　　特朗普上台会导致国内计谋成见的变化吗？瞻望国内会进一步“宽货币”“宽信用”。

　　（1）阛阓主要担忧汇率端传导的货币计谋空间压力，咱们觉得计谋宽松的成见不变。

　　“Trump1.0”时刻，国内降息节拍与好意思联储保抓一致，主因那时计谋方针是防风险的金融去杠杆，条目计谋基调偏紧；而现时货币计谋的浩瀚方针则是缓解经济下行压力，条目计谋基调偏宽松。（2）汇率问题归根结底照旧表里经济周期的互异，这意味着要是特朗普上台以后对内延迟，好意思国经济偏强，那么内需计谋要进一步发力来均衡表里经济分化，以此缓解汇率下行压力。（3）近期对货币计谋节拍和成见的担忧也与“特朗普来回”的脉冲相关，技艺东谈主民币汇率出现贬值压力；而从万般钞票进展来看，本轮“特朗普来回”的脉冲也曾接近尾声，东谈主民币短期贬值的压力有望有所缓解。（4）诚然，不成摒除的是由于特朗普施政节拍和力度的不确定性，国内宽松计谋的节拍可能会受到一定影响。

　　竖立建议：围绕两个深广叙事，温雅“科技”+“顺周期”建议站在“边缘订价资金”的角度去表示现时的阛阓，不错适合的市值下千里以作恭候，但不建议作风切换。

　　（1）活跃资金“订价权”尚未丢失，这意味着金融计谋的进一步宽松有望带来“订价权”的从头抬升，围绕“自主可控”和“内需刺激”两个深广叙事，相关行业有估值抬升契机。“自主可控”成见包含科技产业链高卑劣，“顺周期”成见包含基建、地产和耗尽产业链。由于活跃资金在行业成见选拔与抓续性上有较大的不确定性，因此机构资金参与的时势应该是“适合的市值下千里”而非“作风切换”。

　　（2）“股息率”因子在行情不同阶段与行业进展的相关性齐偏强，要是觉得阛阓后续调动空间有限，当今大幅切换至红利钞票的赔率可能并不高，相背契机老本在培植。

　　（3）阛阓环境尚未发展至“质地”与“成长”因子胜仗的阶段。

　　风险请示

　　计谋力度不足预期，经济下行压力大于预期。

累赘剪辑：何俊熹 现金九游体育app平台